范卓云 应对扩张周期末段 平衡配置明年致胜

美国这轮经济复甦周期将于2019年6月届满10周年,成为美国历史上最长的扩张周期,面对经济周期进入末段,市场充斥恐惧经济衰退的悲观情绪。美国联储局在12月19日如市场预期宣布加息0.25厘,这是近3年来第9次加息,主席鲍威尔表示联储局将按当前步伐继续缩表,也没有预示何时停止加息,引发市场忧虑美国过度收紧货币政策风险,令道琼斯指数在上星期录得自2008年10月雷曼金融危机以来最大幅度的单周跌幅。

近期市场广泛谈论经济衰退风险,笔者认为目前投资者过度看淡环球经济增长前景。较早前美国国债3年至5年期债券孳息曲线出现短暂倒挂,顿时吓坏了股票投资者,害怕美债孳息曲线倒挂预示经济将进入衰退期。重要的是,至今美国国债2年至10年期债券孳息曲线并没有倒挂,参考过往经济周期经验,即使2年至10年期债券孳息曲线出现倒挂,一般仍需时15个月,美国经济才会出现衰退,而目前市场却大大低估了这轮经济周期得以延续的积极因素。

联储局转鸽 美息将见顶

首先,美国经济表现依然强劲,失业率处于50年低位,美国11月份ISM製造业採购经理指数超越市场预期攀升至59.3,反映美国製造业健康成长。我们预期明年美国经济将保持稳健扩张,国内生产总值(GDP)增长率料温和放缓至2.5%,通胀率将回落至1.7%,低于联储局的2%通胀率目标。

在上周议息会议中,反映联储局委员对利率预期的点阵图(Dot Plot)把明年预期加息的次数,由原来3次降至2次,公开市场委员会同时下调今明两年美国经济增长预测。鲍威尔在议息后的记者会上指出,未来加息速度和加息目标都不能提早决定,利率政策将受到未来经济数据指引,而且充满大量不确定因素,利率现时已抵达中性利率区间预期的低端,但若现实跟预期有出入,联储局可能改变加息路径,鲍威尔的最新口径显示联储局政策已转趋更加审慎。

我们的核心情景预期,美国经济晚周期将于明后两年得以延续,预期联储局将于明年3月和6月加息两次,然后按兵不动,直至2020年9月和12月联储局料将减息两次,支持经济持续增长。预料债市价格将持续反映美国利率明年见顶的因素。事实上,根据芝加哥商品交易所买卖的利率期货显示,市场预测明年12月底前美国再加息的机会率下降至不超过五成,反映市场对美国加息预期正在迅速调整,美国利率见顶因素将导致美元强势在明年逐步减弱。

看好内地基建铁路板块

值得注意的是,为了减轻贸易不明朗因素影响,中国政府已宣布在2019年加推刺激经济增长的积极财税和流动性政策。刚在北京结束的中央经济工作会议决定,明年积极的财政政策要加力提效,实施更大规模的减税降费,以稳定总需求,并较大幅度增加地方政府专项债券规模,货币政策将重点解决民营企业和小微企业融资问题。预计中国将推出更强力的财税及货币刺激措施,以支持内需增长,预料2019年中国GDP增长将维持在6.6%。

美国利率见顶及美元强势减弱,加上中国财税和货币政策的刺激作用,有望于2019年消除新兴市场及亚洲资产在今年面对的利淡因素,石油出口国组织(OPEC)在12月初与俄罗斯达成每日减产120万桶的协议,明年油价料回稳并支持新兴市场资产。

笔者预期新兴市场和亚洲股债于2019年可望重拾升轨,新兴市场资产经过2018年的大幅度重新定价后,对比历史平均估值,现时资产价格颇具吸引力。环顾新兴市场,亚洲地区看来最吸引,因其内需驱动增长动力稳健,结构改革取得良好进展,估值偏低及股本回报率持续上升。

为抵御全球增长放缓和贸易关税的挑战,预料中国将会在未来12个月大幅降低增值税,削减企业所得税率和增加基建支出,从而刺激内需。在过去3年,内需为中国GDP增长提供超过90%的贡献,我们预料中国将调降增值税佔GDP百分比0.9%至1.4%,税务减免料高达1.3万亿元人民币,中国政府也承诺减低企业的社保负担。

减税后,中国的预算赤字可能由2018年预计佔GDP的2.8%,升至2019年约4%。中国基建投资增长从今年9月的-1.1%见底回升至10月的7.1%,预期基建投资增长应可于2019年持续温和回升,将提振包括传统基建如铁路和环保,以至医院和旅游设施等较新的基建需求。中国政府已批准地方政府发债融资,为新的基建支出筹集资金,因此笔者明年看好内地基建、铁路建设和建材相关的板块。

经过数年广泛收紧影子银行活动后,预料民营企业将在2019年获得更多银行贷款和流动性支持。中国人民银行日前宣布定向减息,开创定向中期借贷便利对小微企业和民营企业提供贷款,加大对民营经济的金融支援力度。人民银行表示将会鼓励更多银行向民营企业放贷,尤其是中小型企业,因这些企业受非银行管道贷款减少的影响最深。预料内地银行将受惠明年人民银行再度下调存款準备金率200个基点,整体经济增长回稳和民营企业借贷需求上升。

明年美股仍可睇高一线

展望2019年环球投资前景,应对经济处于扩张晚周期,经济增长率和企业盈利进入放缓阶段,我们在未来6个月资产配置中仍然超配全球股票,尤其偏好美国及亚洲(日本除外)股票。在经历今年市场大幅调整后,投资者预期变得相当审慎,估值显着下调,加上仓位偏低,均有助股市于未来数月触底,并于2019年逐步复甦。鉴于美股盈利趋势优于其他发达市场,而且科技板块受强势盈利支持料将回稳,美股仍可看高一线。

在亚洲股票中,笔者看好中国、新加坡及印度股票。在固定收益市场方面,美国企业债券及新兴市场美元债券的投资前景最吸引,在亚洲债券当中,中国、印尼及韩国的债券在利差大幅扩阔后,目前的收益率水平提供理想的投资选择。

面对中美贸易关税带来的挑战,不少投资者担心2019年外围不明朗因素持续。应对贸易摩擦持续和经济处于晚周期,笔者看好专注内需市场的亚洲消费、金融服务和基建相关板块中的优质股,并对周期性股份保持审慎,例如受贸易关税和经济放缓较直接影响的科技硬件和电子零部件生产商。

全球多元配置平衡风险

笔者偏好内需驱动而基本面稳健的优质股,特别是受惠科技颠覆、亚洲财富增长、中国刺激经济政策和结构改革的优质企业;那些具备偏高利润率、强劲现金流、偏低槓桿比率、稳健资产负债表和出众品牌的绩优股,具备能力应对经济增长放缓和贸易争端挑战。随着美息明年见顶,笔者认为亚洲高息股,包括拥有稳健现金流和派发可持续高股息的个别新加坡房地产信託基金,可提供具吸引力的投资机会。

身处经济扩张周期的后段,股市的回报愈见参差,而市场波动亦不断加剧,故投资者可考虑聚焦于主动型投资管理,採取全球多元资产配置的投资策略以分散风险。黄金、对沖基金、私募股权及私人债务基金等另类投资可提供与市场走势相关性低的回报,并可作为有效对沖组合风险的投资工具,协助投资者在波动的市况中取得稳健回报。

 

注:投资者应注意,新兴市场、亚洲和中国股票投资表现可能极波动,并且可能因多种直接及间接因素影响,导致相当波动。这些新兴市场特质可能导致投资者蒙受重大损失。本稿不涉及独立投资意见。